（来源：中信建投基金）
上周债市回顾
债市综述：本周债市先涨后跌，收益率整体变动不大，税期资金有所收敛但影响有限，曲线小幅走陡。前半周，在央行买债预期升温的情况下，债市情绪回暖，收益率显著下行。周中的20年国债发行结果好于预期，也对市场企稳有所帮助。周四美联储降息25BP落地，基本符合预期，对全球资产扰动不大。周五10年和30年国债发行结果较差，叠加地方债发行屡屡不佳，债市情绪再度转弱。
资金面：本周DR007盘内运行在1.4-1.68%的区间，资金面均衡偏紧，资金价格上行后于周五回落。本周有12645亿元逆回购到期；周一至周五，央行分别开展了2800亿元、2870亿元、4185亿元、4870亿元和3543亿元逆回购投放操作；逆回购累计净投放5623亿元，叠加买断式逆回购投放6000亿元，以及国库现金定存净投放300亿元，央行本周合计净投放11923亿元。
利率债：一级市场方面，本周利率债累计发行量6645亿元，日均发行量处于中位水平。本周国债一级招标情绪较好，国开一级招标情绪较弱，全场倍数和边际倍数国债较高、国开债较低，国债一级博边热情较高。二级市场方面，本周债市先小幅下跌后小幅上涨，再小幅下跌，十年国债活跃券250011中债估值收益率运行在1.7625-1.803%区间，上行1.05bp。
信用债：一级市场，本周信用债共发行3248.17亿元，较上期的2618.52亿元环比上升；信用债净融资883.59亿元，较上期的724.61亿元环比上升。二级市场方面，本周信用债1-3年指数+0.04%，3-5年+0.05%，5-7年+0.03%，7-10年-0.02%。
可转债：本周转债市场延续弱势，转债估值约压缩1个百分点，与正股相比，转债抗跌性并不突出。截止到最新，百元溢价率、转债价格中位数等指标仍略高于9月2日的阶段性低点，但整体已相差不大，后续重点关注“双底“能否形成有效支撑位。9月3日以来的震荡修复行情中，转债市场结构分化不大，高价区相对有韧性，但是低价券表现明显偏弱，最新低价券表现已接近9月2日的阶段性低点，尤其是银行和非银转债跌幅较大。
债市要闻
1.【科技部：已有288家主体发行了超6000亿元科技创新债券】
在国务院新闻办举行的发布会上，科技部部长阴和俊介绍了“十四五”期间我国科技创新发展的显著成就，包括全社会研发投入超3.6万亿元、研发人员总量居世界首位、基础研究经费大幅增长及在多个前沿科学领域取得重大成果。科技部副部长邱勇强调，科技金融体制不断完善，通过政策“组合拳”推动创业投资、银行信贷和资本市场更好服务科技创新，已实现科创板上市企业超376家、再贷款规模达8000亿元、科技型企业债券发行超6000亿元，并在全国推进科技金融试点，助力高水平科技自立自强。
2.【央行：9月22日将通过香港金融管理局的债务工具中央结算系统发行央行票据】
央行发布公告，为丰富香港高信用等级人民币金融产品，完善香港人民币收益率曲线，根据中国人民银行与香港金融管理局签署的《关于使用债务工具中央结算系统发行中国人民银行票据的合作备忘录》，2025年9月22日（周一）中国人民银行将通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，招标发行2025年第七期中央银行票据。第七期中央银行票据期限6个月（182天），为固定利率附息债券，到期还本付息，发行量为人民币600亿元，起息日为2025年9月24日，到期日为2026年3月25日，到期日遇节假日顺延。第七期中央银行票据面值为人民币100元，采用荷兰式招标方式发行，招标标的为利率。
3.【国务院国资委副主任李镇：将大力推动国资央企战略性专业化重组整合】
据中国网，9月17日，国务院国资委副主任李镇在国新办举行的“高质量完成‘十四五’规划”系列主题新闻发布会上表示，“十四五”期间国资央企大力推进布局优化结构调整，以市场化的方式重组了6组10家企业，新组建设立9家中央企业。下一步将着眼增强核心功能，提升核心竞争力，以系统性思维，前瞻性谋划，创新性举措，大力推动国资央企战略性专业化重组整合，不断提升国有资本的配置和运营效率，放大国有经济的整体功能，为经济社会发展提价更加提供更加有力的支撑。
4.【7月海外资金加码美债持仓总额创新高 中国持仓降至09年来最低】
美国财政部周四公布的数据显示，7月海外投资者继续增持美国国债(US Treasuries)，总持仓规模升至9.16万亿美元，较6月增加319亿美元，创历史新高。7月海外资金的增持主要来自于英国，英国作为美债第二大海外持有国，其持仓暴增413亿美元至8993亿美元，创下历史纪录。法国也录得显著增长。中国作为美债第三大海外持有国，其持仓在7月骤降257亿美元至7307亿美元，创2009年以来最低水平。
5.【美联储如预期所料降息25基点，点阵图预示今年还有两次】
在白宫数月来持续施压后，美联储周三决定将基准利率下调25个基点，并预计年内还将降息两次。美国联邦公开市场委员会(FOMC)周三以11票赞成、1票反对的结果通过降息决议，联邦基金利率目标区间被下调至4%-4.25%，此前该利率已连续五次会议保持不变。唯一投反对票的是本周刚宣誓就职的新任理事斯蒂芬·米兰，他支持降息50个基点。而在7月曾主张降息的另外两位官员——米歇尔·鲍曼和克里斯托弗·沃勒——本次均支持降息25基点。政策决定公布后，美股标普500指数上涨，美国国债收益率由升转跌，美元继续走软。本次会议上，美联储还更新了点阵图。目前预计今年年内还将再降息两次（各25个基点），比6月的预测多出一次。他们预计2026年和2027年将分别降息一次（各25个基点）。其中一位美联储官员预测，到今年年底前政策利率将再下调125个基点。
债市展望
《中信建投|短三季度收益率上行行情或暂告段落》
展望后市，随着股市行情转为高位震荡、反内卷与中美谈判告一段落，我们认为三季度以来收益率持续上行行情或暂告段落，建议以波段操作为主，10年国债（老债）运行中枢或在1.75%至1.80%。回顾三季度债市调整（10Y国债从1.65%上行至1.83%），整体分为三个阶段，分别是7月的“反内卷”交易，8月的“A股牛市+国内重大活动”交易，以及9月情绪偏弱带来自发性调整交易。这与今年一季度债市调整非常类似（10Y国债从1.60%上行至1.90%），彼时债市调整也分为三个阶段，分别是1月的“紧货币”交易，2月的“A股牛市+Deepseek时刻”交易，以及3月情绪偏弱带来自发性调整交易。不难发现，以上两轮债市调整均是由事件冲击逐步带动投资者预期变化所致，而行情调整结束标志均伴随着最后市场情绪大幅变化带来“人心思变”，最后一跌后债市往往会小幅修复后转为震荡为主。不过中期来看，我们重申不宜再期待收益率趋势大幅下行，操作上建议做好止盈见好就收。中期内，长期利率中枢或以宽幅震荡、甚至缓慢上行为主，在这种市场环境中不建议过度暴露久期，而应该采取以短久期中短等级信用债为底仓，以及更加灵活的长端波段操作策略。
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